國(guó)電電力有望受益國(guó)企改革，期待外延式增長(zhǎng)。公司電源結(jié)構(gòu)在五大發(fā)電集團(tuán)的旗艦上市公司中最優(yōu),其電源結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及未來(lái)進(jìn)一步調(diào)整受益于電力行業(yè)發(fā)展形勢(shì)。電力行業(yè)有望進(jìn)入資產(chǎn)注入高峰期,期待公司的外延式增長(zhǎng),估算公司體外資產(chǎn)容量在1.6 倍左右。公司當(dāng)前二級(jí)市場(chǎng)估值大幅高于近年重大資產(chǎn)收購(gòu)案例的收購(gòu)PE 和PB 均值(分別11.2 和2.0 倍),一旦實(shí)施資產(chǎn)注入,則投資機(jī)會(huì)顯見(jiàn)。不考慮資產(chǎn)注入對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響,預(yù)計(jì)公司2015-2017 年歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)分別為64.45、75.34、87.50億元,對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.33、0.38、0.45 元。綜合PE 和PB 估值,我們給予公司目標(biāo)價(jià)10.13 元,首次覆蓋,給予“增持”評(píng)級(jí)。

電源結(jié)構(gòu)受益于電力行業(yè)發(fā)展形勢(shì)。公司開(kāi)發(fā)的大容量火電項(xiàng)目具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力,外送電源點(diǎn)將獲得較高收益。此外,水電在電改大趨勢(shì)中存在電價(jià)上行的空間,風(fēng)電項(xiàng)目收益確定性較強(qiáng)。

期待公司外延式增長(zhǎng)。電力行業(yè)有望進(jìn)入資產(chǎn)注入高峰期,公司大股東資產(chǎn)注入承諾也曾有跟進(jìn),我們認(rèn)為,在集團(tuán)整體近三年平均ROE 已達(dá)8.9%的條件下,華北和華東地區(qū)的火電資產(chǎn)三年平均ROE有望超過(guò)10%,滿足資產(chǎn)注入條件,估算公司體外資產(chǎn)容量在1.6 倍左右。回顧公司近年重大的資產(chǎn)收購(gòu)案例,收購(gòu)PE 和PB 均值分別為11.2 和2.0 倍;當(dāng)前公司2015 年動(dòng)態(tài)PE 為23 倍,PB 為2.94 倍;若未來(lái)實(shí)施資產(chǎn)注入的資產(chǎn)估值與歷史均值相當(dāng),則投資機(jī)會(huì)顯見(jiàn)。

風(fēng)險(xiǎn)因素:發(fā)電機(jī)組利用小時(shí)超預(yù)期回落,煤炭市場(chǎng)價(jià)格超預(yù)期上漲,上網(wǎng)電價(jià)進(jìn)一步下調(diào),在建項(xiàng)目投運(yùn)時(shí)點(diǎn)慢于預(yù)期,資產(chǎn)注入遇阻等。